海外：老虎基金的崛起陨落

被称为对冲基金教父的朱利安.罗伯逊在1980年成立了老虎基金，并以精选“传统价值股”闻名。老虎基金主要以选股作为交易基础，使用股票多空策略进行对冲。所谓多空策略就是做多某些股票的同时做空另外的股票，以对冲单边敞口风险。罗伯特对于老虎基金的投资理念的诠释是这样的：

“我们只需要寻找全球最好的200只股票，然后做多它们；再寻找全球最差的200只股票，做空它们；如果这200只“牛股”跑不过那200只“熊股”，那么你该另谋高就了。”

在90年代的学术理论里，选股者是无法战胜市场的。但是老虎基金凭借优异的选股能力和操作能力创造了几乎无人匹敌的骄人业绩。从1980年到1998年创造出31.7%的年化收益率，这一收益挑战了学术界的论断。伴随着年复一年的杰出收益，老虎基金从创立初期的800万美元发展成为1998年的230亿美元。这使老虎基金纵身一跃成为美国最大的对冲基金，登上世界对冲基金的巅峰。但是，优异的选股能力并不能阻止这只保守的“大老虎”在社会科技的发展和市场的变动中消亡。1998年到2000年期间，老虎基金频繁出现投资失误，资产价值一落千丈。2000年5月，罗伯逊决定结束老虎基金时，资产值只有60多亿美元，远远少于顶峰时期的230亿美元。

独裁的罗伯逊和老虎军队

长期资本拥有强大学术背景的研究和决策团队，其辉煌的收益有一定的依据。而在老虎基金，决策者只有一位，就是朱利安.罗伯逊。曾在老虎基金任职的分析师说过：在老虎基金里只有一位投资组合经理，其他人都只是分析师，每个分析师名义下的盈亏都只是代表罗伯逊买入的投资组合。在老虎基金，分析师可以给罗伯逊提供研究分析报告，可以说服罗伯逊购买某只股票。罗伯逊会通过其关系网进行认证，进而决定投资与否。罗伯逊宁愿感冒扯着喉咙发出指令，也不愿意放权给部门管理人，是个极其独裁的人。老虎基金呈现的是“一言堂”的管理模式。

曾有人将老虎基金比做一个特种兵训练营，罗伯逊是指挥官，将这方队训练成一个个遵从命令的士兵。他会严厉苛责他认为不工作或者分析有缺陷的分析师，也会大加赞赏他认为做得好的人。在他的指挥下，士兵们只能比之前更强大、更坚强。这的确是很好的培养模式，后来从老虎基金出来的人成立的基金都取得了很不错的成绩。但是，这并不意味老虎基金能因为这样的培训模式而长期存活。

罗伯逊的投资风格可以简单的概括成为“聪慧的想法，详尽的研究，叠加一个大赌注”。罗伯逊游刃有余的交际能力使他在决策上依赖“消息”，他可以很快通过渠道了解信息是都准确，研究是否合理，但是从不让属下参与决策。在老虎基金的后期，这样的投资风格和管理模式加剧了投资操作的错误程度，加快了“大老虎”的消亡速度。

在基金的投资中，团队不是军队，唯令是从，需要听取不同的声音来进行融合。合理的权利和利益分配可以平衡和巩固团队的凝聚力。看似放权，实则无权容易分裂团队。罗伯逊高度的个人主义和情绪化在很多时间让他获取了收益，但是当厄运来临的时候，它快速的加剧了陨落。

对抗市场

前面说过，罗伯逊以精选“传统价值股”而闻名。他对传统行业的过分自信和对科技股的抗拒使他错过了1998年到2000年的科技股牛市。

有人说罗伯逊不是一名保守的投资者，他的选股范围是全球股票市场，而不局限于美国市场。他的对冲基金受琼斯（股票多空策略的发明者）影响，但是他优化了琼斯的股票多空策略，使用期货期权等工具作为对冲标的。创新并不意味着开放，因为这些对冲工具的作用只是用于保守的目的。罗伯逊终归是保守，只使用传统方式筛选股票。

90年代后期，互联网科技发展迅猛，资金从传统行业流向科技股。老虎基金使用传统的价值分析系统得出互联网不值得投资，而且必将形成巨大泡沫。社会的发展必然会经历科技的飞跃，罗伯逊的保守使他在市场资金涌入新经济的前面举步不前，反而继续投资传统旧经济，沽空科技股；却在后期规模缩小时，被迫买入科技股。只是，那已经是科技股狂潮的后期。这样对科技发展的抵抗，对市场资金流向的不敏感，是战略上的严重错误。短短两年内，老虎基金从巅峰时期的230亿美元滑落到清盘时60亿美元。

有人说过：不要与市场作对。顺应社会和市场发展，了解市场资金流向，不逆市而为，能加大投资成功的概率。的确，罗伯逊成功的预言了互联网科技狂潮的崩溃，但是他已然离开了市场。不在游戏内的玩家谈何成功与否。

对于资产管理公司，投研团队的凝聚性和差异性是很重要的。来自策略、研究、风控、决策等角度的声音，可以更深入的了解风险收益的确定性。我们在挑选投顾时也需要考察核心投研团队的凝聚力、团队自由、权益分配情况。一言堂的管理模式存在着很严重的管理风险和投资偏好风险，是需要谨慎的。

社会和市场的发展都具有一定的规律，新事物的出现必然经过冒尖、迅猛发展、膨胀、爆破归于合理的状态。管理人的投资风格很重要，对市场的认知，对社会发展规律的深入认识、对新兴事物的容纳程度都展现了投资成功的可能性。顺市而为可以加大成功概率，但是不能因为后期会有崩溃而不进入。投资必然是要紧跟市场发展，随时了解市场发展趋势。在牛市里尽可能的获取更多正收益，在熊市里努力生存下去，才是获取长期收益的正确方式。

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