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FOF私募基金研究:洞察方向选择 优化策略配比

931收藏2017-04-06来源:鼎实财富江卓轩
原创
摘要:2017年2月25日,鼎实FOF作为全市场宏观配置基金,能在几百只FOF产品中脱颖而出,荣获第十一届私募基金风云榜——最受欢迎组合基金类理财产品五强奖,实在荣幸,在获奖之际,我们也想将这两年来对FOF管理的一点思考和大家分享,此文是系列文章中的第三篇,投资组合的调整,是FOF管理中极为重要的一环,不断清晰化的调整依据和完善化的纠错机制,能够让我们走的更远。

前面,我们分享了:

一、站在巨人的肩膀上,抓牢“长期正收益预期”的私募

成功的私募管理人的“画像”越来越清晰,就是在某一方面做得特别突出迅速建立优势,并始终坚持自己的核心投资理念、价值观,最后围绕自己的能力圈迅速加深“护城河”,因此它们能够持续成功!

二、杜绝过度拟合 深刻理解各类私募赚的是什么钱

只有深刻理解这些私募赚的是什么钱(价值回归的钱、市场情绪高涨的钱、风险资产溢价的钱、市场短期漏洞的钱),才是中国优秀FOF管理人更应该关注的核心问题,因为对这个问题的理解的深入程度,极大决定了投资的确定性!

今天,我们想要分享的是:

三、洞察方向选择 优化策略配比

在FOF的管理中,调整投资组合是一个永恒的话题,现在越来越多的FOF管理人采用“灵活调整投资组合”的2.0模式替代了几年前流行的“按既定比例配置持有”的1.0模式,但是以我们这几年和同行交流的结果来看,其中有一批FOF管理人的投资框架还不成熟,对“长期正收益预期的私募”抓不住,对市场的理解比较混沌,对策略的风险收益归因的把握不清,选择历史业绩好的子基金进行买入,业绩能够维持就增加配置,不能维持的就赎回,这样进行投资组合的调整,就像是“散户炒股票”一样,那么几年下来大家会发现,它的业绩大概率还没有平均的买入那几个子基金然后抱着不动的结果好。

我们的鼎实FOF有一句口号——“变化,赢得未来”,就是要尽可能根据市场的变化做灵活应对,但是调整投资组合,是一把双刃剑,如果没有清晰的调整依据,和完善的纠错机制,那这种“拍脑子”的调整行为可能在短期会蒙对一次两次,但是在长期来看,大概率会适得其反,所谓“久赌必输,盈亏同源”,就是这个道理。

1. 选对了大类市场,就已经赢了大半

在我们鼎实财富的网站上的市场追踪板块有这样一句描述:“大类市场资金水位变化,决定此市场未来总体盈利水平”,很多投资者看了,也没有什么感觉,其实这句话非常重要,描述正是我们进行投资组合调整的核心依据。

二级市场是一个充分非合作博弈的市场,在短期来看,可以近似理解成一个“零合博弈zero-sum game”市场(博弈论的一个概念,指参与博弈的各方,在严格竞争下,一方的收益必然意味着另一方的损失,博弈各方的收益和损失相加总和永远为"零"),也就是说你赚的钱就是别人亏掉的钱,反之亦然。那么,建立在这个假设下,问题就变得非常有意思了,如果一个大类市场资金水位明显升高,越来越多增量资金入场,越来越多人参与到这个“零和博弈”的游戏中来,会产生什么可预见性的结果呢?

这个结果,甚至是显而易见的——亏钱的人不管是亏钱的绝对金额还是数量都大大增多(资本市场的残酷,让不专业的投机资金成为“韭菜”),而与之相对的就是赚钱的人也相应增多(赚钱效应集中在此市场的专业投资者身上)。

2016年,资金流入商品期货市场,成交量波动了猛增,造成的结果就是——管理期货策略的私募产品全年的盈利比例超过80%,平均收益为2016年9大阳光私募策略之首,这个逻辑真的成立么?我们不妨拿到成熟市场验证,统计SP500指数的成交量与波动率与相关策略,我们也会发现,在波动率增加的时候,股票多空策略(long short equity)的盈利是增加的(除2007年8月流动性黑天鹅事件,我们会在系列文章下一篇《如履薄冰,时刻准备应对极端风险》中详述);BarclayHedge数据库显示,环球管理期货策略也是如此,在2012、2013年波动率极低的时候,曾经连续两年没有盈利。

所以,简单来讲,只要在一个大类市场有持续资金流入,成交量和波动率都增加的时候,加大这个大类市场的FOF资金配比,并做好分散,那么大概率,这个钱,我们就可以帮投资者赚到了,后面,就只是赚多赚少的关系。熟悉我们的投资者知道,我们在《鼎实周度市场追踪》上,每个星期都要追踪各大类市场的资金水位变化,今天,我是把这里面的奥秘给讲清楚了。

2. 选对了市场,还要选择最优化的策略配比

我们知道,成交量、波动率只是市场交易是否活跃的一个基础指标,如果能理解成交量波动性背后更深层次的逻辑,并理解不同策略在不同阶段的盈利归因表现,做好“长周期预测,短周期验证”,我们的把握就能进一步加大了。

上篇文章《杜绝过度拟合 深刻理解各类私募赚的是什么钱》我们有提到,各类策略赚的钱不尽一样(价值回归的钱、市场情绪高涨的钱、风险资产溢价的钱、市场短期漏洞的钱),因此体现在与市场匹配的盈利周期也不尽相同,比如“市场短期情绪高涨”带来的日内交易性策略的例子,这个策略的盈利周期是偏短的,如果不是提前布局,及时加仓,机会一旦错过,再等也是等不回来的,如果FOF管理人看到以这样一个赚“情绪”的钱为主的一个子基金短期业绩表现优异,赶紧买入,也不管“情绪”现在还高不高,未来还会不有,那么等待他的,可能是相当长一段时间的不赚钱或者是回撤了。

举个例子,去年我们在年初加仓的商品期货日内CTA趋势策略为主的子基金,在3月份和4月份,分别出现了一次单周盈利8%的机会(3、4月份的时候,商品期货的成交量和波动率达到近几年来的峰值),然后经历了几个月的回撤周期,回撤幅度超过10%,后面再出现单周盈利近5%的时候,已经是11月份的时候了(双11附近也出现了极端波动),所以针对这种策略,操作方式必然是快进快出,我们除了追踪市场的活跃程度,还需对资金情况作出宏观的预判,以此来决定加仓减仓时间点,这是一个复杂而精细的体系,这里我就不详细展开了。

但是,“价值回归的钱”的盈利确定性,却是在投机资金渐渐离场、市场恢复理性的过程中达到最大,逻辑很简单,投机资金渐渐离场,市场价格受到的情绪影响降低,价格会有像价值渐渐靠拢的一个过程,这个周期往往会持续1年甚至更长,所以针对这种策略,操作方式一定不能快进快出,反倒是耐心持有,不要过分关注子基金短期的净值波动,而在这个策略里面做好分散,悉心埋伏,静待秋收,直到市场资金结构重新回到了已成熟机构资金为主的时期。

3. 是坚持还是放弃,纠错机制

作为FOF管理人,我们一直追求的目标一直是“大概率的确定性”,但是我们深刻的知道,我们绝对不是神仙,绝对不是市场里面最聪明的那个人,在实际操作的过程之中,一旦出现事与愿违的情况,我们会立马重新审视自己的操作逻辑,反复思考、验证。

《大空头》电影的开头用了马克吐温的一句话:让你陷入困境的不是未知的世界,而是你坚信的事,并非如你所想。成功好像一门孤独的行为艺术,对于成功者而言,只有两天是开心的,一个是做决定的那天,一个是收获的那天,剩下的时间,都是无止境的煎熬和绚烂后的平静。其实FOF管理人也是一样,最大的敌人,就是自我怀疑。我们唯有坚持靠理性、科学的方法,和所有使用过这个方法的人聊天(优秀的私募基金管理人是我们的良师益友),唯其如此,我们才能真正战胜自己内心的脆弱,一同承担压力,坚持到底。

但是,一旦市场资金流水位变化的运行轨迹,与我们的预期产生偏差的时候,我们会毫不犹豫进行纠错,在我们FOF的投资中,每一笔的投资都对应着一个纠错机制,包括替代、减仓、止损,我们尽可能的预期到所有最坏的情况,以至于在它真正来临的时候,不至于乱了阵脚。

在这两年来的FOF基金管理中,我们深刻的认识到,每一笔的投资调整,都必须建立在清晰的可验证的投资逻辑上,否则出现短期的净值波动的时候,是很难坚持下来的,会错过绝大部分的收益;与此同时,纠错机制是需要被预先设定的,这样才能很大程度上杜绝侥幸心理,避免一错再错。目前,我们所做的投资调整,很大程度上,还是局限于我们相对熟悉的市场和把握度大的策略上,未来,我们会始终珍视您的每一笔托付、每一次信任,坚持独立思考、精益求精,相信随着管理经验的丰富和对市场、策略不断加深的认知,我们会做得更好。

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