当前可能面临市场最绝望的时候

最近市场连续走跌，3000点保卫战变成2900点又到2800点，市场进入负循环，大家的预期差，股市的表现果然差，然后继续赎回，赎回又导致市场更差。最近市场的下跌，可能是以下三方面原因：

1、 沪深300在2021年2月18日到达最高点，那个时间前后发了很多三年锁定期的产品，这些产品最近陆陆续续就到期了，由于封闭期内是没有流动性的，这些产品到期后动辄亏损40%，甚至五六十，一到期就会引发大量赎回，产品为了应对赎回会不计成本抛售资产进行变现，造成市场下跌；

2、在十月底十一月初的时候，当时中美之间关系有所缓和，包括美国的利率开始预期不加息，或者说可能要降点息，那时候稍微有一点点反弹，大家期望值很高，结果没想到11月20号左右市场开始往下走，当时大家本来想着年底还有一个年底行情的，但是其实第一个中国的房地产问题，包括国内的这些政策问题，所以就算外部环境开始变好，市场还是不放心；

3、当前进入阳历年底，金融行业是按年度计算及排名的，大家觉得今年反正再怎么搞，也都是亏的，所以年前干脆就不动了，明年再重新搞，所以也导致年前机会也比较差，加上预期差，就演变成最近的行情。

基于以上的认知，当前可能是面临市场最绝望的时候，较大的抛盘以及进入年底这个时间资金面紧张，买盘不足，叠加预期比较差，但是越是到这个时候，越是要理性和坚持，沪深300从21年2月到现在，已经跌了快整整三年，当前加权市盈率分位是2.87%，比历史上97%的时间都便宜，创业板比历史上99%的时间都便宜。

从机会的角度，明年一季度的我们主观觉得可能会有一波行情，相对来讲我们认为概率超过50%，今年市场不好的时候，我们逆向加大了对投研团队的投入，增加了投研人员，我们之前一直提到按照我们的配置模式，如果以10年为一个周期，预期是7年赚钱，1.5年不赚不亏，1.5年少亏，今年可能就处于少亏的年份，在整体市场非常难的时候，我们尽量做到少亏或者不亏，保存实力，让大家相对平稳度过这个难受的阶段，而如果亏损40%，则需要涨66%才能回到本金，亏损50%则需要涨一倍。所以相对而言，市场起来的时候，我们就能更快的有收益出来。

如何看待当下的市场和产品波动

如果我们把无效收益来源看作一个策略，这个策略表现出的净值曲线可能就是一条斜向上的直线，回撤非常少。组合上的波动主要来源于有效收益来源，这部分跟股票市场的波动比较相关。

有效收益来源的波动在我们看来是很正常的，它是有周期的。中国资本市场也就三十年多一点，相信我们的大部分客户都至少经历了06年的大牛市，08年的大熊市，然后14、15年的杠杆牛、17年的蓝筹牛、18年的贸易战，20年的全面开花，然后22、23年全面下跌，每隔几年，都有大级别的上涨下跌行情，给我们的启示，投资不可能只跌不涨，也不可能只涨不跌，要想长期存活在市场上，要不贪但也要不惧。我们的组合里面目前只有25%左右是在海上的，这部分会面对风浪的考验，但我们的75%是在岸上的。“历史不会简单的重复，却总会押着相同的韵脚”，我们相信只要做好一切的准备，待周期的归来，我们将可以收获该有的收益。

既然有效收益来源波动大，为什么还要配置它？

上一条服务信息，我们提到有效收益来源和无效收益来源特点，简单说，有效收益来源周期长、波动大，持有体验较差，但只要标的正确，长期下来收益较高；无效收益来源赚取套利价差，周期短，波动小，持有舒服，既然这样，我们为什么还要配有效收益来源，而不是全部仓位都配无效收益来源呢？

这里讲一个生活中的事，相信大家都吃过砂糖橘，刚开始这个品种出来的时候，由于口感好，因此市场需求大，价格也就卖的更高，引发更多果农争相种植，而后由于供给变大，价格自然下降了。回归到资本市场，由于资金是逐利的，当一个地方有价差利润较厚的时候，资金很快就会涌入把它填平，逐渐效率就低了，因此长期来看，无效收益来源会逐渐收敛，若想长期获得较好的收益，就需要有效收益来源的补充，虽然这部分会增加产品的波动，但这个波动并不意味着真实风险增加了，只是波动变大了一点，收益周期更长了一些。

关于有效/无效收益来源

目前，如果把我们管理的全部规模当做一个产品组合，当下这个组合是由25%左右的有效收益来源构成，75%左右是由无效收益来源构成，如果客户持有的细水和鼎实类产品比重更大，则有效收益来源的比重更低，也就是整体波动也会更低。

最近净值的下跌，主要来源于股票市场的急跌，叠加债券、商品市场表现也一般，但同为投资者的我们为什么不担心？（公司股东和员工资金也跟客户在同一个产品里面），最主要的原因是我们的组合里面有效收益来源的仓位比例并不高，同时无效收益来源可以为整体提供安全垫，因此组合的风险并不大。

怎样理解有效收益来源和无效收益来源这两个概念呢？我们通常会把企业简单分为两类，一种是贸易型企业，一种是生产型企业。我们所谓的“无效收益来源”，可以简单理解为赚的是贸易的钱，在发现市场有差价、有空间时，贸易商就会低买高卖赚取中间利润的部分，这类的交易通常周期短，风险低，胜率高，钱是靠一笔一笔赚的，积小胜为大胜，但在市场活跃度不高，或者价差不明显时，可能会有一些损耗，微亏或者少赚，但只要有一定的波动还是有机会的；

“有效收益来源”，可以理解为生产企业的模式，他们需要从了解需求、研发产品、生产产品、卖出产品最终才能赚到整个周期下来的收益，他们通常承担的风险更大，周期更长，但利润也会更高，虽然在过程中会受到市场波动的影响，但只要产品是好的，是可以跨越周期拿到其该有的利润的。

为了拿到有效收益来源相对高利润的部分，我们会通过仓位比例的控制或者对冲工具，在一定程度上控制这部分的波动幅度，让我们顺利到达复利的彼岸。

关于择时

资本是逐利的，当市场好的时候，我们恨不得全仓股票，市场不好的时候，我们情愿全仓都是现金、银行理财。但这两种情况背后存在的风险分别是全仓跌停或踏空。回顾A股市场过去的走势，给到投资者赚钱的时间真的不多。

       因为左侧的等待是煎熬的、大家都愿意做右侧交易，希望等市场好了再回来，客户提到右侧的标志事件是什么？

       市场变化非常快，有时候我们觉得快到右侧了，结果又发生了一个新的事。比如本来9月的时候美国应该不会加息了，包括美国诺贝尔奖经济学奖获得者也站出来说，核心通胀已到2%，不应该再加息了，结果他刚说完，巴以战争又开始了。所以我们很难通过个别事件就去判断市场是左侧还是右侧。我们最终还是要关注到企业的价值和价格，看企业是到市场来套利的还是切实创造了价值的，看企业的价格。

       左侧参与市场难受，但是我们认为只要标的好、拿得住，长期看来还是能赚到钱的，当然短期可能不要参与太多。除非标的本身的基本面变了，原来预期的增长没了，这种情况就要止损。但出这种问题对于一个成熟的管理人来讲一般比例是比较低的。

       我们做有效收益来源，就要坚信有效收益来源这种模式，要有信仰，不能在做有效和炒股之间切换。如果要炒股就要按照炒股的模式去做，去止损、去做概率或胜率。两种模式是不一样的，如要两者都兼顾，我们认为没人能做到。