一、资金市场

每年年底市场都会经历资金紧张，市场行情低迷的情况，但是今年这个状态提前了，十年期国债收益率在11月份就在3.9附近徘徊。中国金融信息网数据显示11月份央行公开操作净投放5000亿元，上月央行公开操作净投放8300亿元，央行对于货币市场维稳态度明显。央行连续两个月净投放，资金面略有缓和。11月份10年期国债期货跌势有所缓解，上涨0.34%；Shibor普遍小幅上行。Shibor隔夜利率较上月末上涨了1.9%，Shibor周利率较上月末上涨0.14%。

图表1： Shibor隔夜和Shibor周利率走势图

(数据来源:.www.shibor.org)

二、股票市场

A股行情惨淡，二八分化格局依旧明显

上证综指10月份在权重股拉升下突破3400点位，11月盘中冲破3450点后回落。11月A股市场总体震荡下跌，二八行情依旧明显，价值白马股在11月下旬虽然有所回落，但是总体表现出了强劲的抗跌能力。创业板指以5.32%的跌幅领跌，中证500下跌4.52%，上证综指下跌2.24%，沪深300下跌0.02%，上证50逆市上涨2.50%。11月市场走势加剧了2017年市场的二八行情，大蓝筹价值股赚钱效应明显，上证50今年总体上涨25.21%，沪深300上涨21.03%，而中小企业股价频频下跌，创业板指下跌9.77%。

图表1:2017年A股各指数收益情况

（数据来源：wind资讯）

个股收益分布情况显示，11月份个股行情也出现明显的二八分化，两市共3450家上市企业，只有552家企业股价在11月份出现了上涨，占比为16%；上涨幅度超过20%的个股数量为56家，占比仅为1.62%；此外有4家企业股价上涨超过100%，占比0.12%；4.15%的个股下跌幅度超过20%；80%的企业下跌幅度在20%以内。

图表2:2017年11月A股个股收益分布

（数据来源：wind资讯）

市场缩量下跌行情下钢铁、银行与非银金融行业逆市上涨

从各大指数上面来看，11月份A股市场整体处于缩量下跌的格局，各个行业整体表现较差。商业贸易行业以9.08%的跌幅领跌各个行业，综合和纺织服装紧跟其后，分别下跌8.17%和7.72%。前期涨势凶猛的汽车、电子均下跌超过6%。

整体行业表现低迷的情况下，钢铁行业却上涨了9.69%，实属不易。一方面，钢铁板块在9月和10月从高点回落约15%，利空尽出；另一方面，基本面数据显示钢铁板块原材料大幅走强，市场对于复产预期再起，钢铁行业供需情况转好。存量资金持续下降的时候，基本面转好的钢铁板块较为容易受到资金的青睐。除了钢铁板块，银行业和非银金融也取得了正收益。这两个行业在A股市场权重非常大，在低迷的市场环境一般得到国家队资金的进入，便于拉升整个市场指数。

图表3:11月申万行业涨跌幅情况

（数据来源：wind资讯）

市场估值回归合理区间

今年以来，股票市场整体估值回落，全部A股的市盈率由去年底的21.45下降到11月底的19.45。下降幅度最大的是中证500，由46.72下降38%至29.02，创业板由62.40下降19%至49.77；今年以来市盈率较低的蓝筹价值白马股赚钱效应凸显，上证50市盈率由10.23上升为11.54，沪深300市盈率由12.91上升为14.04。从历史上来看A股整体估值也是处于合理甚至低估区间。

图表4:2017年市场市盈率情况

（数据来源：wind资讯）

三、商品期货市场

11月份中国制造业PMI指数为51.8%，比上月上升0.2个百分点；CPI同比1.7%，比上月下降0.1个百分点；PPI同比增速5.8%，比上月下降1.1个百分点，上游涨价支撑其同比涨幅。生产指数和新订单指数分别为54.3%和53.6%，环比上涨0.9和0.7个百分点。而原材料库存指数比上月下降了0.2个百分点，说明企业采购意愿增强，生产处于扩展态势。商品价格表现分化，钢铁、水泥等价格大幅上涨，有色金属价格回落。

根据中国期货业协会的数据，11月全国期货市场成交额为17.55万亿元，同比下降19.05%，环比上涨34.08%。其中上海期货交易所成交额为8.05万亿元，同比下降20.35%，环比上涨24.59%；郑州商品交易所成交额1.79万亿元，同比下降47.31%，环比上涨43.53%；大连商品交易所成交额5.06万亿元，同比下降24.14%，环比增长34.44%；中国金融交易所成交额2.64万亿元，同比增长76.59，环比增长64.21%。2017年1月-11月全国期货市场成交额1713789亿元，同比下降3.81%。

图表5：11月全国期货市场交易额（万亿元）

（数据来源：中国期货业协会）

11月商品期货市场震荡上涨，成交量较10月微放大，增量资金并不明显。11月南华商品指数上涨5.76%，各板块表现良好，除贵金属板块继续下跌外，其他大类指数纷纷上涨。其中能化和工业品板块大幅反弹，分别上涨8.97%和6.27%，金属板块上涨5.18%，农产品板块上涨0.07%。

从细分品种来看，上月跌幅较大的焦煤、焦炭、铁矿石、锰硅等品种本月涨幅靠前，其中焦煤以28.02%的涨幅领涨，焦炭上涨23.08%，铁矿石、锰硅分别上涨18.74%和15.51%。在跌幅榜上，沪铝延续前两个月的跌势，以11%的跌幅领跌，棕榈油紧跟其后，下跌7.06%。

图表7：11月南华商品各品种指数情况

（数据来源：wind资讯）

四、债券市场

11月债券市场延续跌势，市场债券发行量增长明显，债券收益率走向出现分化，信用债收益率加速上行，国债收益率在3.86%和3.99%之间震荡。

利率债方面：11月份利率债出现了一定的波动。央行公开市场连续两月实现额度净投放，10月和11月分别净投放8300亿元和5000亿元，较大程度缓解流动性，国债收益率的上升趋势得到一定的缓解。十年期国债到期收益率收益3.8901%，较10月底下降16BP；一年期国债收益率收益3.6404%，较10月底上行7.21个百分点。

信用债方面：11月信用债大幅调整，债券发行量有所回升，融资成本继续上升，资金流动性依旧紧张。今年以来多家企业发生违约事件，11月共有6家企业涉及债券违约，投资者投资者需要警民营企业流动性风险。

可转债方面：11月可转债指数大幅下跌，整体变现不佳。今年以来上市公司发行可转债热情高涨，发行数据多，过会率高，而申购方式也改为信用申购，但是可转债的风险也逐步显露。据wind数据统计，截至11月30日，二级市场正在交易的29只可转债中有7只可转债跌破发行价。11月随着A股市场低迷，可转债市场受累跌幅扩大，有9只可转债的转股价格低于股票价格。投资者需要谨慎注意投资风险。

图表9：2017年国债和企业债收益率情况

（数据来源：中国债券信息网）

五、鼎实产品配置——股票长期价值投资

今年以来A股市场二八分化明显，呈现业绩为王的格局，行业龙头价值白马股表现优异，中小企业个股股票价格持续下跌。年初到11月底上证50上涨25.21%，而创业板指数下跌9.77%的局面。价值投资成为了2017年的主线。

年初鼎实核心投研团队已经看到了价值投资时代的来临，认为近几年整个投资环境已经具备价值投资的土壤。政策层面上，IPO数量逐步增长，股票供过于求的格局使得壳价值大幅下降，市场中优质企业占比也明显下降；退市制度渐行渐近，A股劣质企业会逐步被清离市场，绩优企业将主导市场发展；金融监管逐步完善，2017年是金融强监管年，证监会处罚不再手软，监管正本清源，价值投资成为市场主流。市场投资者结构逐步从散户主导向机构投资者转变，个人投资者持有市值从2006年的67.80%降至2016年的28.20%，投资者结构向境外成熟市场靠拢。机构投资者之间拼的是深度研究的能力，获取长期投资收益的能力，而不是散户的追涨杀跌。此外，金融去杠杆在循序渐进的执行中，市场投机资金在撤离市场，而境外成熟的资金通过MSCI、沪港通等渠道进去境内市场后进去绩优企业。很明显，市场的波动性在逐步降低，资金正由过去的价格投机为主向价值投资过渡。

基于上述逻辑，鼎实认为市场的长期投资主题将是深度的基本面研究，价值投资的股票多头策略有效性将持续提高。鼎实从价值投资理念、投研团队和历史业绩等方面对全市场股票策略投顾进行了筛选、沟通、调研，最终筛选出了长期历史业绩优异、团队优势明显的东方证券资管、高毅资产和景林资产等价值投资投顾，并成立了股票长期价值投资系列产品。

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